Высокая волатильность (подвижность) обменных курсов удивляет многих. Примерно 30 лет назад экономисты в большинстве своем полагали, что валютные курсы на свободном рынке не будут сильно колебаться. Однако недавний опыт показал, что эта идея неверна.

Модель формирования валютных курсов с позиции теории рынка финансо­вых активов предлагает простое объяснение подвижности валютных курсов. Так как ожидаемое удорожание национальной валюты влияет на ожидаемую доходность де­позитов в иностранной валюте, ожидания относительно уровня цен, инфляции, тарифов и квот, производительности, спроса на импортные блага, спроса на экспортные блага и предложения денег играют важную роль в формировании валютно­го курса. Когда ожидания относительно какой-либо из этих переменных меняются, согласно нашей модели, это немедленно влияет на ожидаемую доходность депози­тов в иностранной валюте и, следовательно, на валютный курс. Коль скоро ожидае­мые величины всех этих переменных меняются при появлении даже самой незначи­тельной новости на рынке, то неудивительно, что валютный курс столь подвижен. Кроме того, мы видели, что, согласно нашей модели, происходит чрезмерная реак­ция валютного курса на увеличение предложения денег, представляющая собой допол­нительную причину высокой волатильности валютных курсов.

В более ранних моделях поведения валютного курса основное внимание уде­лялось главным образом товарным рынкам, а не рынкам финансовых активов, и меняющиеся ожидания в них не выделялись в качестве источника колебаний об­менного курса. Вот почему с помощью более ранних моделей невозможно было предсказать существенные колебания валютных курсов. Этот недостаток явился одной из причин падения их популярности. Более современный подход, представ­ленный здесь, делает акцент на том, что валютный рынок похож на другие рынки, финансовых активов, на которых важную роль играют ожидания. Валютный ры­нок, как и другие рынки финансовых активов, например, фондовый, характери­зуется существенной подвижностью цен, и валютные курсы крайне трудно прогнозировать.

Прогнозирование валютных курсов

Фирмам и финансовым учреждениям крайне важно знать, каким будет валютный курс в будущем, поскольку он определяет стоимость средств в иностранной валюте, отражаемых в балансовой ведомости. Кроме того, фи­нансовые учреждения часто вовлечены в торговлю иностранной валютой как для самих себя, так и для своих клиентов. Таким образом, фирмы и финансо­вые учреждения заинтересованы в точных прогнозах валютных курсов.

Финансовые учреждения и фирмы получают прогнозы, либо специаль­но нанимая для этого экономистов, либо приобретая прогнозы, которые составляют другие финансовые учреждения или фирмы, занимающиеся эко­номическим прогнозированием. При прогнозировании колебаний валютно­го курса аналитики следят за отмеченными в этой главе факторами. К при­меру, если они ожидают повышения процентных ставок в стране, то со­гласно нашей модели они предскажут укрепление национальной валюты; и наборот, если они ожидают роста инфляции внутри страны, то скорее все­го предскажут ослабление национальной валюты. Прогнозы валютных кур­сов не более и не менее точны, чем любые другие экономические прогно­зы, — в них часто содержатся существенные ошибки. Материалы, посвя­щенные прогнозам валютных курсов и тому, насколько точны эти прогнозы, время от времени публикуются в Wall Street Journal и в коммерческом жур­нале Еиготопеу.

ДОЛЛАР И ПРОЦЕНТНЫЕ СТАВКИ В 1973-1993 гг.

В прологе к этой главе мы обратили внимание на то, что в конце 70-х гг. доллар был довольно слаб, в период с 1980 по 1985 г. существенно вырос и потом снова упал. Воспользуемся нашей моделью валютного рынка с тем, чтобы понять колебания валютного курса и объяснить подъемы и падения доллара в 80-х гг.

Как можно видеть, стоимость доллара и показатель реальных процентных ставок растут и падают одновременно. В конце 70-х гг. реальные процентные ставки были довольно низки и стоимость доллара тоже была невысокой. Однако начиная с 1980 г. реальные процентные ставки в США стали резко расти, и в то же время отмечался рост курса доллара. После 1984 г. реальные процентные ставки существенно упали, и то же самое произошло с долларом.

С помощью нашей модели формирования валютного курса можно дать объяс­нение подъемам и падениям курса доллара в 80-х гг. Рост реальной ставки процента в США увеличивает ожидаемую доходность долларовых депозитов, в то время как ожидаемая доходность депозитов в иностранной валюте остается неизменной. Возрастающий в результате этого спрос на долларовые де­позиты стимулирует приобретение долларовых депозитов (и продажи депозитов в иностранной валюте), что повышает валютный курс. Именно это происходило в период с 1980 по 1984 г. Последовавшее падение реальных процентных ставок в США снизило ожидаемую доходность долларовых депозитов относительно депо­зитов в иностранной валюте и повлекло за собой рост продажи долларовых депо­зитов (покупки депозитов в иностранной валюте), что и снизило валютный курс.

График номинальных процентных ставок показывает также, что соответствие между колебаниями номинальных процентных ставок и валютного курса далеко не такое точное, как между колебаниями реальных процентных ста­вок и валютного курса. Именно это было предсказано нашей моделью. Рост номи­нальных процентных ставок в конце 70-х гг. не привел к соответствующему росту стоимости доллара: на самом деле в конце 70-х гг. курс доллара упал. Можно объяснить, почему рост номинальных ставок в конце 70-х гг. не породил роста курса доллара. Как следует из сравнения реальных и номинальных процентных ставок в конце 70-х, п\, рост последних отразил рост ожидаемой ин­фляции, а не повышение реальных процентных ставок. Рост номинальных процентных ставок, вызванный ростом ожидаемой инфляции, должен привести к падению курса доллара, что и произошло на самом деле.

Если и можно сделать вывод из всего этого, то он заключается в том, что ошибка в разграничении реальных и номинальных процентных ставок может при­вести к плохим прогнозам валютного курса: ослабление доллара в конце 70-х гг. и укрепление доллара в начале 80-х гг. можно объяснить колебаниями реальных, а не номинальных процентных ставок.